Золото: больше оснований ожидать дальнейшего роста 2008 г.

По многим метрикам потенциал роста еще далеко не исчерпан: ослабление доллара, агрессивное смягчение монетарной политики на фоне высоких инфляционных рисков, рост сырьевых рынков, ожидание замедления темпов экономического роста в ряде регионов и т.д

Спрос и предложение.

По итогам первых трех кварталов 2007 года «излишек» предложения золота составил всего 37 тонн, против 353 тонн за аналогичный период 2006 г. За первые 9 месяцев прошлого года спрос на металл вырос на 13%, в то время как его предложение осталось на тех же уровнях. Источники: 2000-2005 [2], 2006-2007 [3].

Предложение золота со стороны госсектора, с января по сентябрь составило примерно 391 тонну, что больше чем его предложение за тот же период 2006 года, и равняется примерно трем четвертям среднегодового предложения со стороны госструктур за период 2000-2006 гг.

В 2008 году вероятно спрос на золото со стороны промышленности, вероятно сократится, что обусловлено снижением темпов роста мировой экономики. Но с другой стороны, можно ожидать рост спроса на наличное золото (слитки, монеты и др.) со стороны домохозяйств, и возможно институциональных инвесторов, хеджирующих свои риски.

На сегодня существенного дефицита металла, как это было скажем в 2000-2001 гг. не наблюдается.

Золото – Спрос и Предложение (2000 – 2007)

Золото – Спрос и Предложение (1 кв 2006 – 3 кв 2007)

 

Золото, инфляция и товарные рынки.

Одна из функций денег, которую выполняет золото – мера стоимости. Нередко для оценки и анализа инфляционных процессов динамику индексов потребительских цен и цен производителей продукции сравнивают с динамикой цены золота. Однако, такой подход не вполне корректен по ряду причин. Фактически, сравнивая золото и потребительские цены, сравнивают две «корзины продуктов»: одна из которых содержит 100% желтого металла, а вторая представлена набором потребительских товаров и услуг. Изменение цен на золото не равно изменению цен на потребительские товары и услуги. Динамика цен на золото не есть показатель инфляции, как роста цен. Но в тоже время, золото в некоторой степени характеризует обесценивание денег.

Динамика золота и индекс потребительских цен, 1968-2007

 

Традиционно золото выступает, как один из инструментов хеджирования инфляционных рисков. Особенно неплохо эта «страховка» работает в годы двухзначной инфляции. Согласно рыночной модели (см. рис «Gold R-o-C vs CPI R-o-C 1968-2007»), золото имеет смысл покупать начиная с уровня прироста цен на потребительские товары и услуги свыше 2.4%. Корреляция значение изменения цен на золото и индекса CPI равняется примерно 48%.

Динамика золота и сырьевого индекса CRB, 1968-2007

Цена золота и индекс CRB, 1968-2007

Более тесная корреляция наблюдается между приростом цен на золото и изменениями товарного индекса CRB (см. рис. «Gold RoC vc CRB Reuters RoC 1969-2007») – немногим более 53%. И даже при «нулевом» росте цен на сырье, согласно этой модели, золото имеет потенциал роста около 6%.

Кроме того, существует мнение (например [5]), что соотношение значений индекса CRB и цены на золото еще не достигло своего «дна». И товары в целом, значительно преодолели максимумы конца семидесятых, в то время как номинальная цена золота находится примерно на тех же уровнях, что и в 79 (см.рис. «Gold vs CRB, 1968-2006»).

Замедление темпов роста мировой экономики, нестабильная ситуация на финансовых рынках, надо полагать оказывает некую весьма ощутимую поддержку ценам на золото. Но это в большей степени является спекулятивным фактором. С фундаментальной точки зрения, снижение цен на сырье может оказать «медвежью» услугу и рынку золота. Тем не менее, согласно построенной рыночной модели, следует ожидать падение цен на золото при падении цен на товары более чем на 5%.

Таким образом, при покупке золота следует пристально смотреть на товарные рынки (или хеджировать ценовые риски на сырьевых рынках). С другой стороны, возможно ожидания рецессии, и как следствие возможное дальнейшее снижение доллара нивелирует риски охлаждения на рынке товаров.

Золото и курс доллара США.

Мировые цены на золото исторически котируется в долларах – наследие Бреттон-Вудских соглашений, или даже предшествующих международных денежных систем. И рост цен на золото – это не только удорожание данного товара как такового, с точки зрения его «истинной» стоимости (а надо заметить себестоимость золота – разведка добыча и т.д. со временем только возрастает, на 2007 в среднем по миру это примерно 370 долларов США), но и мера обесценивания валюты, в которой оно котируется.

С 2005 золото растет по отношению ко многим валютам. На рис. «Gold/USD, Gold/ZAR 1990-2008» и «Gold/AUD, Gold/CAD 1990-2008» представлена динамика золота в долларах США, AUD, CAD и ZAR.

XAU/USD, XAU/ZAR, 1990-2008

XAU/AUD, XAU/CAD 1990-2008

Ни рис. «Gold spot VS EER USD 1984-2007» – номинальная цена золота в долларах США и индекс номинального эффективного курса американского доллара с 1984 года (рассчитанные по данным [], как обратная величина курса доллара в иных валютах. Чем выше значения индекса, тем слабее доллар, и наоборот. То есть индекс представляет взвешенную по торговле стоимость корзины валют в долларах США).

«Технически», ослабление доллара естественно приводит к росту номинальной цены золота. Однако, эффективный курс доллара есть «конечный» результат совокупного влияния множества факторов: темы экономического развития, инфляционные риски, разница процентов и т.д. На текущий момент, крайне мало факторов, способствующих укреплению американской валюты. С другой стороны, существует вероятность, что проблемы в американской экономике будут иметь негативные последствия для остального мира, что вероятно сдержит относительное ослабление доллара США, и как следствие рост цен на золото. Но это только «технически».

Золото и Эффективный курс доллара США, 1984-2007

Надо полагать, агрессивный курс на смягчение монетарной политики в США (21 января 2008 урезание ставок сразу на 75 базисных пунктов), а возможно и снижение ставок в ряде стран с развитой экономикой окажет поддержку рынку золота.

Gold Carry Trade.

«Официально» стратегия долларового Gold Carry Trade потеряла смысл с 2000 года, когда ставки были снижены ставки до 1%. Существуют две противоположные стратегии игры на разнице ставок (например на конец 2007 года дифференциал доходности по казначейским векселям и «лизинговым» ставкам по золоту равнялся примерно 2%-3%): первая – получение дополнительного дохода за счет разницы ставок, вторая – это своего рода страховка инфляционных и других (экономических, политических) рисков.

Со снижением ставок до уровня 1%, покупка активов, приносящих «безрисковую» доходность на данном уровне за счет «займов» в золоте, очевидно, не является выгодной.

Золото - CarryTrade (1998-2007)

А начиная с 2004, на цикле повышения ставок, номинально до уровня свыше 5%, и при снижении лизинговых ставок по золоту, практически до «нулевого» уровня стратегия Gold Carry Trade вероятно не имела много сторонников из-за возросших рисков и из-за ослабления номинального курса доллара.

Простая метрика: при 4% дифференциале и 2% инфляции «стоимость» хеджа многих системных рисков составляет всего -2% доходности в год.

Золото и реальные процентные ставки.

Высокие ставки, как правило, отождествляются с ростом цен на золото. Это можно объяснить тем, что исторически более высокие ставки на долговым рынке были в периоды с высокой инфляцией.

Статистически, сколь либо существенная взаимосвязь номинальных ставок по долгам и ростом цен на золото не наблюдается.

Тем не менее, связь «реальной» доходности на долговом рынке (ставки по долгам, например 10Y-TBond с поправкой на инфляцию ) еще более существенна, чем скажем корреляция золота и CPI, или даже CRB – свыше 70 процентов.

Динамика цен на золото и доходность долгового рынка (с учетом инфляции), 1968-2007

На рис. «Gold roc vs Real Interest Rates 1968-2007» представлена «рыночная» модель. Согласно этой метрике, при ставках на долговом рынке, скажем по десятилеткам, на уровне 4% и официальной инфляции в 2% (а реальная инфляция, возможно и выше) следует ожидать прироста цен на золото порядка 15%.

______________________________

[1]THE LONDON BULLION MARKET ASSOCIATION http://www.lbma.org.uk/statistics_historic.htm

[2]Storm Watch Update SUPER BULL by Jim Puplava www.financialsense.com March 22, 2004 http://www.financialsense.com/stormwatch/oldupdates/2004/0322.html

[3]World Gold Council research & statistics / statistics / supply and demand statistics http://www.gold.org/value/stats/statistics/gold_demand/index.html

[4]R.I.P. Gold Carry Trade http://www.gold-eagle.com/gold_digest_01/hamilton061501.html

[5]Gold&Historical norm chapter by Eric Hommelberg http://www.golddrivers.com/gold&Historicalnorm.htm

[6]BIS effective exchange rate indices http://www.bis.org/statistics/eer/narrow0801.xls

[7]Commodity Research Bureau – CRB http://www.crbtrader.com/crbindex/

[8]U.S. Department of Labor Bureau of Labor Statistics Table Containing History of CPI-U U.S. All Items Indexes and Annual Percent Changes From 1913 to Present ftp://ftp.bls.gov/pub/special.requests/cpi/cpiai.txt

[9]FRB: economic research and data – Statistics: Releases and Historical Data https://www.federalreserve.gov/releases/h15/data.htm

Совокупная чистая позиция банковского сектора по «йеновым активам».

Чистую позицию представительств иностранных банков в Японии по йеновым активам можно отслеживать через interoffice accounts, статистику по которым ежемесячно публикует Банк Японии (Bank of Japan, BoJ [3]). Значение interoffice assets в активной части баланса показывает объем средств «выведенный» банками из Японии – короткая позиция по «йеновым активам». Остаток по interoffice liabilities, в пассиве: средства для инвестирования в Японию, «переведенные» из-за рубежа.

Соответственно, отрицательное значение net interoffice accounts (разница interoffice assets и interoffice liabilities) будет означать, что иностранные банки инвестируют в Японию из-за рубежа больше, чем «выводят» «ликвидности» за ее пределы – то есть банки занимают чистую длинную позицию по «йеновым активам». И наоборот, остаток net interoffice accounts отрицательный, то это значит, что банки заняли короткую позицию по йеновым активам (подробнее см. [4]).

Аналогичным образом можно отследить и деятельность представительств Японских банков за рубежом [2]. С той лишь разницей, что если банки будут больше занимать за пределами «страны восходящего солнца» и финансировать деятельность своих головных подразделений в Японии, то это будет отражено по interoffice accounts в активной части баланса, и наоборот вывод национальными банками средств из Японии для «нужд» иностранных представительств будет записан остатком interoffice accounts в пассиве.

Причем следует заметить, что в случае с национальными банками,

в статистических отчетах сразу показывается чистая позиция, и в зависимости от «знака» заносится в ту или иную часть баланса.